Punktem wyjścia w tym aspekcie są ramy przejęte wobec tokenów Blockchain, ICO i kryptowalut w świetle decyzji wydawanych przez SEC. Co do zasady Amerykańska Komisja Papierów Wartościowych i Giełd (SEC) wskazuje, że wszelkie nowe formy inwestycji za pośrednictwem inteligentnych kontraktów lub technologii blockchain mogą podlegać amerykańskim federalnym przepisom o papierach wartościowych. W sprawie SEC przeciwko CM Joiner Leasing Corp. wskazano że, zasięg ustawy o papierach wartościowych może dotyczyć rozwiązań “nowatorskich”, jeśli zostanie udowodnione, że były one szeroko oferowane lub zawierane w ramach warunków posiadających charakter „umowy inwestycyjnej”, “udziałów” bądź “instrumentów powszechnie znanych jako papiery wartościowe”.
William John Howey był amerykańskim deweloperem i plantatorem. Zyskał na tym fortunę, co przyciągnęło uwagę różnych inwestorów, którzy okazali się zainteresowani lokowaniem kapitału w jego biznesie. Howey sprzedawał im grunty ze swojej plantacji, jednocześnie oferując dzierżawienie gruntów, dbanie o uprawy i dzielenie się zyskami ze sprzedaży plonów. W czasie Wielkiego Kryzysu plantacje upadły. Nabywcy ziemi przestali czerpać z niej zyski.
Howey nie złożył stosownego oświadczenia do Komisji Kontroli Giełd i Papierów Wartościowych. Następnie sprawa trafiła do sądu. Sędziowie zajmujący się sprawą Howeya nie byli zgodni, czy doszło do przestępstwa. Wynika to z tego, że definicja papierów wartościowych w USA wprowadzona Ustawą z 1933 roku o papierach wartościowych, czyli Securites Act i Ustawa o obrocie papierami wartościowymi – Securities Exchange Act nie pozwoliły jednoznacznie sklasyfikować działalności Howeya. Sformułowano więc “test” pozwalający zweryfikować, czy dany instrument kwalifikuje się jako umowa inwestycyjna w rozumieniu ustawy o papierach wartościowych. Test ten nazywany jest testem Howeya. Pozostaje w ścisłym związku z definicją oferty papierów wartościowych ustalonej przez Sąd Najwyższy w sprawie z 1946 r. o nazwie SEC v. W.J. Howey Co. W dużym uproszczeniu test składa się z 4 pytań:
Umowa inwestycyjna istnieje więc, jeżeli ma miejsce inwestycja pieniędzy we wspólne przedsięwzięcie z uzasadnionym oczekiwaniem zysków, które mają być uzyskane z wysiłków innych osób. Transakcja z dużym prawdopodobieństwem jest kontraktem inwestycyjnym, jeśli na każde z powyższych pytań odpowiedź jest twierdząca. Pod znakiem zapytania staje jednak w pewnym stopniu adekwatność zastosowania tego testu w stosunku np. do kryptowalut. Startupy z branży aktywów cyfrowych są bowiem klasyfikowane podobnie jak większe instytucje finansowe. Do pytań można bowiem podchodzić w sposób dość elastyczny.
Amerykańska Komisja Papierów Wartościowych i Giełd nie jest w stanie klasyfikować wszystkich kryptowalut wedle jednego wyznacznika. W przypadku Howeya, nabywcy postrzegali transakcje jako wartościowe przede wszystkim dlatego, że praca i wiedza fachowa były zapewnione przez innych tj. samego Howeya. Inwestorzy musieli jedynie zainwestować kapitał, aby uzyskać dostęp do przyszłych dochodów. To sklasyfikowało transakcję jako kontrakt inwestycyjny w ramach testu, a zatem wymagało rejestracji w SEC.
Bitcoin i Ethereum nie są papierami wartościowymi, a SEC postrzega je z perspektywy “zamienników walut fiducjarnych”. Dla przykładu, jeśli chodzi o najpopularniejsze krypto, takie jak ETH nie przechodzą testu Howeya jako papiery wartościowe. Tutaj czynnikiem wykluczającym jest decentralizacja. Natomiast Bitcoina nie uważa się za papier wartościowy, gdyż oficjalnie nie pozyskiwano publicznie środków na rozwój tej technologii. Zaznaczyć trzeba jednak, że w 2017 roku SEC oświadczył, że tokeny DAO były papierami wartościowymi. To właśnie ta decyzja sprawiła, że większość ICO podlega Ustawie z 1933 r. o papierach wartościowych. Komisja orzekła, że sprzedaż tokenów DAO w zamian za Ether naruszyła federalne prawo papierów wartościowych. Według SEC, test „inwestowania kapitału” jest prosty do spełnienia, tak jak “wspólnego przedsięwzięcia”. Aktywa cyfrowe bowiem, wymieniane są na waluty FIAT lub inne aktywa cyfrowe w ramach przeważnie otwartej zbiórki.
Szukasz wskazówek istotnych, z perspektywy Twojego biznesu?
Papiery wartościowe to zamienne i zbywalne instrumenty finansowe wykorzystywane do pozyskiwania kapitału na rynkach publicznych i prywatnych. Z kolei publiczna sprzedaż papierów wartościowych jest regulowana przez Komisję. Tytuł I sekcja 2 federalnej Ustawy o papierach wartościowych z 1933 r. zawiera obszerne wyliczenie czym papier wartościowy może być. Przykładowo do tej kategorii zalicza się: akcje, akcje skarbowe, kontrakty terminowe na papiery wartościowe, swapy oparte na papierach wartościowych, obligacje i wiele innych.
Umowa inwestycyjna w rozumieniu definicji papieru wartościowego rozumiana jest w oparciu o klasyfikację tych instrumentów, które mają “jeszcze zmienny charakter” i można uznać je za formę umowy, transakcji “lub schematu, gdzie inwestor przeznacza środki pieniężne w sposób mający na celu zabezpieczenie dochodu lub zysk z jego zatrudnienia.” (Golden v. Garafalo, 678 F.2d 1139, SEC v. W.J. Howey Co. :: 328 U.S. 293)
Komisja odnosi więc do cyfrowych walut pod kątem “inwestowania środków” i “wspólnego przedsięwzięcia”. Te są najczęściej wspólnym mianownikiem wszystkich projektów kryptowalutowych. SEC dokonuje więc oceny działań deweloperów, którzy mają wpływ na dany projekt. Analizie poddawany jest w szczególności również sposób promocji danego tokena. Kryterium jest to czy dana kryptowaluta w ramach swojego marketingu przyciąga inwestora zapewnieniami o zysku. Ponadto wypalanie tokenów zwiększa prawdopodobieństwo, że projekt przejdzie test. Wynika to z tego, że w ten sposób kontrolowana jest cena danego aktywa, możliwe jest zwiększenie wartości waluty wirtualnej. Pełne zdecentralizowanie z kolei redukuje ryzyko pozytywnego wyniku w ramach testu Howeya. Jeśli inwestor nie może zrobić nic, aby wpłynąć na zysk – szansa na przejście testu wzrasta. Oprócz tego gdy realizacja założeń projektu wymaga stałego zaangażowania jego użytkowników, nabywca powiązanych aktywów cyfrowych prawdopodobnie polega na „wysiłkach innych osób”.
Warto zaznaczyć, że choć test odnosi się do „pieniędzy”, to od tego czasu rozszerzył się na aktywa inne niż pieniądze. Dodatkowo, termin „wspólne przedsiębiorstwo” nie ma jasnej definicji i nie jest też jednoznacznie wskazany przez amerykański Sąd Najwyższy. Podczas gdy wiele sądów federalnych uważa, że wspólne przedsięwzięcie to takie, które ma charakter horyzontalny, gdzie inwestorzy po prostu łączą swoje aktywa. Różne sądy co do zasady stosują różne interpretacje. Dlatego w znacznym uogólnieniu, gdy token nie przejdzie testu Howeya, jest klasyfikowany jako token użytkowy, ale SEC wskazuje też, że nawet jeśli projekt ma ramy tokena użytkowego, nie wyklucza to bycia papierem wartościowym.
W takim wypadku napisz do mnie maila. Postaram się odpowiedzieć na Twoje pytania i wskazać Ci korzystne rozwiązania z perspektywy prawa w tej branży. Prowadzę współpracę z szerokim spektrum przedsiębiorców i kantorów kryptowalut. Jeśli masz wątpliwości – zapraszam do kontaktu.
Autor: Maciej Grzegorczyk
